발행가 대비 700% 폭등… "글로벌 LLM 첫 IPO" 내러티브와 ARR 5억 위안 신화
중국 대형언어모델(LLM·Large Language Model) 대표 기업 즈푸AI(智譜AI·Zhipu)가 홍콩 증시 상장 5개월 만에 시가총액 4000억 홍콩달러를 돌파하면서, 올해 홍콩 IPO 시장 최대 화제로 떠올랐다. 5월 마지막 주에는 차세대 오픈소스 모델 GLM-5.1을 공개하면서 동시에 클라우드 호출 단가를 10% 인상한다고 발표, 주가가 장중 19%까지 치솟았다.
사진=량쯔웨이(量子位·QbitAI)
량쯔웨이(量子位)와 펑파이(澎湃) 보도를 종합하면, 즈푸는 2026년 1월 8일 종목코드 2513으로 홍콩거래소에 상장됐다. 공모가는 116.20홍콩달러, 첫날 종가 131.50홍콩달러로 13.17% 올라 시가총액 579억 홍콩달러를 기록했다. 이후 GLM-4.7 모델이 글로벌 평가지표 “AA Intelligence Index”와 “Code Arena”에서 잇따라 오픈소스·중국 모델 1위를 차지하면서 주가는 5월 6일 928.50홍콩달러로 마감, 시가총액은 약 4139억 홍콩달러로 부풀었다. 공모가 대비 약 7배에 달한다.
월스트리트원(華爾街見聞·Wallstreetcn)에 따르면, 즈푸는 5월 GLM-5.1을 공개하면서 OpenRouter 기준 클라우드 토큰 가격을 GLM-5 터보 대비 8~17%까지 인상했다. 이는 2월에 코딩 플랜(Coding Plan) 묶음 요금을 30% 이상 올린 데 이어 올해 두 번째 가격 조정이다. 회사 측은 “지속적으로 강한 수요와 호출량 증가가 이유”라고 설명했다.
GLM-5.1은 코딩과 장시간 작업에서 큰 폭의 업그레이드가 이뤄졌으며, 한 번의 호출로 최대 8시간 연속 작업이 가능하다는 점이 특징이다. 토큰 단가는 앤트로픽(Anthropic) 클로드 소넷(Claude Sonnet) 4.6 수준에 근접한다. CEO 장펑(張鵬)은 발표 직후 “클라우드 모델 사업은 지수적 성장(指數級增長)을 시작했다”고 강조했다.
매출 흐름은 이러한 평가를 뒷받침한다. 즈푸의 매출은 2022년 5740만 위안, 2023년 1억2450만 위안, 2024년 3억1240만 위안으로 3년 연속 매출이 두 배씩 늘었고, 2025년 상반기에는 1억9100만 위안으로 전년 동기 대비 325% 증가했다. 회사가 가장 강조하는 지표는 MaaS(Model-as-a-Service) 플랫폼의 ARR(연간 반복 매출)인데, 2000만 위안에서 5억 위안에 도달하는 데 단 10개월이 걸렸으며, 이 중 해외 매출이 2억 위안을 넘었다고 공시했다.
다만 적자도 같이 커진다. 즈푸의 2025년 연간 손실은 약 47억 위안에 달했다. 이 때문에 일각에서는 “성장보다 손실 확대 속도가 더 빠르다”는 우려도 나온다. 톈마이체인(TMTPost·钛媒体)은 “즈푸의 발행가 기준 PS(주가매출비율)는 2024년 매출 기준 약 147배, 2025년 기준 64배에 달한다. 이는 오픈AI(약 34배)·앤트로픽(약 13배)을 훨씬 웃돈다”며 “펀더멘털보다 내러티브에 의한 가격 책정”이라고 분석했다.
그럼에도 시장은 즈푸의 상장을 단순한 기업 차원의 이벤트로 보지 않는다. 즈푸 상장 직후 16주 동안 미니맥스(MiniMax·1월 9일, 첫날 +109%), 췬허(群核·4월 17일, 1591배 청약), 시즈(曦智·4월 28일, +383.6%) 등 네 개의 중국 AI 기업이 홍콩 증시에 잇따라 데뷔했다. 톈마이체인은 “이번 사이클의 특징은 1) 차별화(대모델·멀티모달·공간지능·광컴퓨팅 등 서로 다른 “첫 번째”) 2) 18C 챕터 미흑자 기술기업 상장 허용·기초투자자 락업·소규모 유통주식 설계 3) “중국 ○○판”에서 “글로벌 1위”로 내러티브 전환”이라며 “중동 국부펀드와 싱가포르 GIC 등 글로벌 자본이 이번 사이클을 주도했다”고 분석했다.
즈푸의 공모자금 사용 계획도 명확하다. 모집액 약 43억 홍콩달러 가운데 70%는 범용 AI 기반모델 R&D, 10%는 MaaS 플랫폼 고도화, 나머지는 글로벌 영업과 운영자금에 투입한다. 미국의 대중국 AI 칩 통제 강화로 인해, 화웨이 어센드(昇騰)와 한우지(寒武紀) 등 국산 가속기 기반 학습·추론 인프라 확보에도 적지 않은 예산이 배정될 것으로 알려졌다.
다만 시장이 짚는 리스크도 적지 않다. 첫째, GLM-5와 GLM-5.1 출시 직후 “토큰 사용량 산정 오류”로 일부 유료 사용자가 환불을 요청하는 사례가 발생했다. 둥팡재경(東方財經·21경제망)에 따르면 회사는 “세 가지 잘못이 있었다”며 공식 사과하고 자동 환불 신청 절차를 도입했다. 둘째, 알리바바·텐센트 등 빅테크가 자체 LLM 가격을 잇따라 인상하면서, 가격 인상이 더 이상 즈푸만의 차별화 무기는 아니라는 점도 부담이다.
그럼에도 5월 말 현재 즈푸 주가는 시장 평균을 크게 웃돈다. 전문가들은 “현재 밸류에이션은 향후 3년간 매출이 매년 3배씩 증가한다는 가정에 기댄 수치이며, 만약 그 속도가 둔화될 경우 상당한 조정이 불가피하다”고 진단한다. 그러나 동시에 “중국 본토 LLM 진영의 상장 1번 타자라는 상징성, 글로벌 자본의 중국 AI 노출 욕구, 미·중 AI 패권 경쟁 구도가 즉시 사라지지 않는다는 점에서 한동안 프리미엄은 유지될 것”이라는 평가가 우세하다.
원문 출처: 華爾街見聞 — 智谱再涨价10%并发布GLM-5.1，股价拉升！
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